摘要：公司高管薪酬贡献力影响因素的实证分析表明，公司高管薪酬贡献力水平主要由公司营利能力、公司成长能力具体体现;第一大股东持股比例越高，对公司控制力度越大，越能选聘能力强的管理层;让公司高管持股可以对其进行更加有效的激励，促使其做出更大的贡献。上市公司高管薪酬贡献力水平存在行业和地区差异。

　　关键词：高管薪酬贡献力;影响因素;经营业绩;高管持股;激励

　　企业之间的竞争归根结底是人才的竞争，特别是企业高层管理者，直接决定企业的经营状况和最终目标的顺利实现。因此，对公司的高管进行激励显得十分重要。现有研究对上市公司高管薪酬水平的影响因素、高管薪酬与公司业绩的相关性等问题进行了大量研究。但上市公司高管获取的薪酬是否名副其实，高管薪酬的贡献力水平由什么因素决定、贡献力水平如何，现有研究并没有涉及到，值得进一步的测评。

　　一、文献回顾

　　Murphy(1984)在认定公司业绩依赖于高层管理当局的努力，且这一努力无法被直接观测的情况下，检查了最为理想的薪酬计划。Mehran(1995)检查了制造行业公司的薪酬结构并为倡导执行激励薪酬提供了证据，他的发现也指出薪酬的形式而非其水平更能激励经理增加公司价值，公司业绩与基于权益的管理薪酬的百分比及经理所持有权益的百分比是相关的。

　　在国内，魏刚(2000)、张晖明和陈志广(2002)、张俊瑞、赵进文和张建文(2003)、柯可、邱凯(2009)的研究表明，高级管理人员的薪酬与公司经营业绩变量之间呈显著的正相关关系。但姚正海(2005)、闫丽荣和刘芳(2006)、王景军(2009)等研究认为两者之间并不存在显著的正相关关系。杜兴强和王丽华(2007)对我国上市公司薪酬相关问题进行了检验，发现：(1)我国上市公司的高管人员薪酬差距非常大;(2)高层管理当局薪酬随着公司ROE和ROA的增长而增长;(3)随着公司规模的扩大，高层管理当局的薪酬呈递增趋势。

　　二、薪酬贡献力水平的衡量

衡量上市公司绩效的指标主要有两类：一类是反映上市公司市场价值的指标，如市净率(每股市值/每股净资产)、托宾Q(公司总市值/公司总资产的重置价值)，但根据我国现实情况，托宾Q存在着较大局限性，准确性无法保证。第二类是会计收益指标构成，使用最多的是净资产收益率，但过于单一。1998年，财政部发布了对企业绩效的八项评价指标，能较好地评价公司业绩，准确性有较大提高。本文综合选取6个业绩评价指标，采用主成分分析来衡量上市公司的经营业绩，记为。衡量公司业绩所选择的指标如表1。

表1 公司绩效考核指标 考核角度 指标 经济含义 偿债能力 资产负债比 期末总资产/期末总负债 营利能力 总资产收益率 净利润/期末总资产 经营效率 总资产周转率 主营业务收入净额/平均总资产 成长能力 主营业务增长率 本年主营业务收入增长额/上年主营业务收入 股东获利能力 每股收益 公司利润/总股数 市净率 每股市值/每股净资产 高管的薪酬水平以公司高管前三名报酬总额的自然对数进行衡量，记为，将公司经营业绩与公司高管的薪酬水平进行对比来衡量高管薪酬的贡献力水平，即：

　　三、样本选择与数据来源

　　本文选取2008年在沪深两市发行的上市公司为研究对象，并对样本进行如下筛选标准：(1)剔除新上市公司。新上市公司的业绩容易出现非正常性的波动，而且公司内部各方面的运行机制还不够健全和完善;(2)剔除金融业上市公司，这类企业的管理具有独特性，可比性不强;(3)剔除数据不全的上市公司。研究数据均取自于国泰安信息技术有限公司的CSMAR数据库。

　　四、模型构建与变量选取

　　为研究公司高管薪酬贡献力的影响因素，构建如下实证模型：

其中，为截距，为回归系数，为残差。模型中各变量的含义和设置分析如下：

表2 变量定义与描述 变量名称 符号 变量描述与选择依据 薪酬贡献力 公司经营业绩与高管薪酬水平自然对数的比值 公司盈利水平 净利润/期末总资产，公司分红假设认为薪酬与业绩挂钩。 公司规模 公司总资产的自然对数。规模大的公司经营管理更复杂，需要公司高管具有更高的综合管理素质和才能，承担更大的责任，其贡献越大。 公司成长性 公司当年主营业务收入增长额与上年末的比值。股票市场对成长性好的企业评价较高，股东倾向于对其高管人员支付更高的报酬，激励高管人员。 总经理权限 哑变量，若取值为1，表示总经理兼任董事长，否则为0。由于上市公司经理层的薪酬由董事会决定，当董事长兼任总经理的时候，有利于加强公司控制与管理。 高管是否持股 哑变量，若取值为1，表示持有公司股份，否则为0。魏刚(2000)认为公司高管的薪酬水平会因其持股而降低。 第一大股东比例 我国中小股东股权分散，存在“搭便车”行为，只有大股东积极参与公司的管理事务，有能力对公司高管施加影响。 行业标志 用来控制行业差异，表示房地产业，表示工业，表示公用事业，表示商业 区域标志 若公司位于北京、天津、上海、广东、浙江、江苏、福建、山东时，D1取值为1，否则为0;当公司位于贵州、青海、甘肃、吉林、宁夏、陕西这五省时，D2取值为1，否则为0 五、实证分析

　　(一)样本描述性统计

　　表3给出了变量的描述性统计数据。样本公司总资产收益率平均为-0.024，公司成长率为0.67，主营业务收入增长性较好。样本公司中有15.69%的总经理兼任董事长，高管中有0.71%持有公司股份。第一大股东控股水平为36.1%，

表3 样本描述性统计 变量 平均值 标准差 最大值 中位数 最小值 -0.0036 0.427 5.978 -0.053 -6.464 13.545 0.856 21.263 13.563 4.997 -0.0005 0.0322 0.4509 -0.004 -0.489 -0.0241 1.4452 6.1087 0.0288 -51.3 21.455 1.2319 27.346 21.36 14.108 0.6702 6.4837 153.03 -0.034 -8.557 0.1569 0.3639 1 0 0 0.0071 0.0463 0.6929 0 0 0.3611 0.1519 0.8523 0.3438 0.0449 (二)变量之间的Pearson相关分析

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