专业系统大宗交易事件对二级市场影响的实证研究

来源：互联网 qikanw | 余晓明

【分　类】经济与管理科学
【关键词】大宗交易市场反应事件研究限售股
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正文：
摘要：本文试图通过实证研究专业系统大宗交易事件对二级市场的影响，分析了大宗交易系统在限售股解禁后减持中的重要作用，并提出了有利于市场更健康发展的一些政策建议。
关键词：大宗交易市场反应事件研究限售股

一、引言
股权分置改革以后，原有的非流通股逐步开始流通；同时由于新股发行制度的缺陷，导致新的限售股又大量涌现。为了减少限售股流通对二级市场的不利影响，证监会于2008年4月20日出台的《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》规定：持有解除限售存量股份的股东预计未来一个月内公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1%的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。
限售股大量解禁和流通盘迅速扩容，尤其是证监会的规定导致了2007-2008年大宗交易额有了高速的增长（见表1），大宗交易系统被赋予了更高的时代使命。因此，研究专业系统大宗交易与二级市场的相互影响成了非常重要的课题。
表1：2004年-2008年大宗交易系统使用状况

交易时间	交易笔数（笔）	交易公司数	总交易额（万元）	平均交易额（万元）
2004年	59	17	87,261.72	1479.012
2005年	94	29	113,549.8	1207.977
2006年	63	30	131,029.4	2079.832
2007年	76	44	287,917.6	3788.389
2008年	1222	245	3,746,448	3065.833
2008-4-21起	1179	224	3,515,932	2982.131

目前，关于大宗交易的研究，国内现有文献大多集中在介绍大宗交易制度、国内大宗交易运行状况、以及大宗交易价格及其影响因素等方面，如朱玺^[1](2004)研究上海深圳股市大宗交易制度演进过程，并利用交易数据探讨了大宗交易的特征；徐辉、廖士光^[2]（2007）利用沪、深证券交易所的交易数据实证探讨大宗交易价格及其影响因素。另外，徐信忠等^[3](2006)对场外大宗交易进行研究，如利用2002、2003年中国上市公司233笔非流通股转让事件研究大宗股权交易过程中控制权收益和流动性约束对股权交易价格的影响。而谢贞联^[4]（2007）则研究了二级市场的大宗交易对股票价格的影响。
专业系统大宗交易与二级市场的互动性影响研究较少，黄湘源^[5]（2002）指出大宗交易结果的透明化和盘面交易的隐蔽化为市场主力提供了更为丰富的操纵手段，而周华敏等^[6]（2007）研究了限售股流通将造成市场估值体系混乱的不利影响。因此，本文试图通过专业系统大宗交易对二级市场影响的实证研究来分析其影响及作用，从而提出相关的政策建议。

二、研究方法
本文采用事件研究方法。事件研究方法自Fama等^[7](1969)的研究成果问世以后逐步完善。本文事件定义为大宗交易发生并公告。事件研究所涉及的窗口包括估计窗、事件窗等（如图1）。由于专业系统的大宗交易事件发生在下午15：00－15：30，因此发生当天设t = 0 为事件日；事件发生前后20个交易日为事件窗口，即区间[-19,20]（注：大宗交易规定在公司正常交易日交易，因此事件日二级市场必然交易，若事件日前后有停牌日期，则往前或往后顺延）。事件窗口的前120个交易日即区间 [－139,-20]为事件估计窗口。
图1：事件窗口和估计窗口设置图

-139

-19

0
事件日nri

[事件估计窗口)

[事件窗口]